Ажиотаж на американском рынке создает краткосрочные риски для российских IPO. Вероятность, что они сработают уже в этом году, довольно высокая, однако в перспективе объемы размещений отечественных компаний будут зависеть от других факторов, считает управляющий директор по стратегическому развитию УК «Атон-менеджмент» Григорий Исаев

Российский рынок акций впервые после 2013 года стал не только средством сбережения и площадкой для спекуляций, но и начал выполнять свою основную роль в рыночной экономике — привлечение акционерного капитала для предприятий.

Посмотрим на сделки 2020 года. Самой интересной из них было размещение интернет-магазина Ozon. На мой взгляд, это была знаковая сделка, показавшая, что у российских инвесторов есть деньги и они готовы вкладывать их в интересные бумаги, несмотря на страновые и прочие риски.

Примечательно, что торги акциями Ozon на Московской бирже начались раньше, чем на NASDAQ, — из-за задержек с проведением аукциона на американской площадке, при этом акции открылись хорошим ростом и показали очень неплохой оборот еще до того, как глобальные инвесторы смогли присоединиться к торгам.

Помимо российского рынка, мы видели за последнее время и ряд очень удачных размещений на рынках наших соседей. Самой удачной и, наверное, самой громкой для стран бывшего СССР сделкой было размещение в октябре 2020 года финтех-компании Kaspi из Казахстана на местной площадке в Астане и на Лондонской бирже.

Подобные сделки показывают, что и местные, и западные инвесторы готовы смотреть не только на американский рынок, но и на локальные, особенно в таких горячих секторах, как онлайн-торговля. Совокупный объем IPO и SPO на российском рынке составил в прошлом году около $7,6 млрд, а судя по планам компаний на 2021 год, этот показатель может быть превышен на 30-50%. Конечно, если конъюнктура не подкачает.

Америка в фаворе

Бытует мнение, что конъюнктура целиком определяется состоянием американского рынка как самого привлекательного и доходного для инвесторов за последние годы. На короткой дистанции это несомненно так, но, если посмотреть на долгосрочную динамику акций развивающихся рынков и акций США, несложно увидеть, что она далеко не синхронна. Есть глобальные длинные циклы, во время которых в фаворе у инвесторов или американский рынок, или рынки других стран, причем не только развивающихся. Это связано с особой ролью США в мировой финансовой системе и количеством сбережений у американских инвесторов — никто в мире больше столько не инвестирует, особенно в акции, и нигде нет такого ликвидного и глубокого рынка. Так что же происходит сейчас в США с IPO? Картинка лучше тысячи слов.

Как видим, рынок бьет исторические рекорды как по объему привлеченных средств, так и по количеству сделок. В 2020 году в США было проведено 480 первичных размещений объемом $178,2 млрд. А только за неполных два месяца 2021-го (с учетом перерыва на новогодние праздники) уже прошла 231 сделка — почти столько же, сколько за весь 2019 год.

● высокие оценки стоимости компаний;

● продолжение стимулирования экономики ведущими центральными банками и правительствами;

● активность частных инвесторов на рынке;

● финансовые инновации, прежде всего сделки в формате SPAC.

По первым трем пунктам за последнее время было немало написано и сказано. Хотелось бы подробнее остановиться на последнем.

Финансовая алхимия

Что такое SPAC? Аббревиатура расшифровывается как Special Purpose Acquisition Company, что в переводе дословно «специальная компания по приобретению». Механика типичной SPAC-сделки выглядит следующим образом: инвесторы покупают компанию без активов в надежде, что спонсор сделки (управляющий SPAC) сможет на их средства купить долю в привлекательном частном бизнесе и таким образом вывести его на биржу. Казалось бы, это достаточно рискованный шаг, который предъявляет высокие требования к репутации спонсора, и подобная схема размещения вряд ли может быть очень популярной — инвесторы должны выкладывать деньги за неизвестный им пока актив по неизвестной цене.

И тут на помощь приходит финансовая алхимия: для того чтобы привлечь средства в SPAC, спонсоры и банки так структурируют сделки, чтобы гарантировать первоначальным инвесторам какую-то прибыль. Вкладывая $10 (типичный номинал подобного выпуска) в акцию нового SPAC на первичном размещении, инвестор получает, во-первых, возможность вернуть деньги в момент заключения сделки по приобретению актива, а во-вторых — бесплатные варранты (бумаги, дающие право на приобретение акций SPAC в какой-то пропорции).

Таким образом, даже если инвестор в итоге не захочет оставаться в сделке, он все равно ничего не потеряет. По сути, это арбитраж за счет будущих реальных инвесторов, и поэтому основными участниками первоначальных размещений SPAC исторически были хедж-фонды и другие профессиональные игроки, которые хотели заработать на арбитраже, а не вложиться в перспективный актив.

По мере роста популярности подобных размещений спонсоры с наиболее высокой репутацией стали отказываться от варрантов, но базовая схема остается той же — первоначальные инвесторы как минимум не могут ничего проиграть до закрытия сделки, а после размещения, как правило, могут продать акции SPAC на вторичном рынке с премией к первоначальной цене. Цены особо многообещающих SPAC на текущем рынке еще до финальной транзакции могут вырастать иногда в разы, как бывает и при стандартных IPO, а типичные премии к цене размещения находятся сейчас в районе 20-30%.

Все эти форматы сделок были известны давно, и регуляторы смотрели на них без особого воодушевления, так как стандарты в случае подобных размещений ниже и больше возможностей для злоупотреблений. Но использование SPAC дает и ряд плюсов для компаний и инвесторов по сравнению с обычными IPO: меньшая регуляторная нагрузка позволяет делать прогнозы на будущее, сделки можно закрывать гораздо быстрее, не надо тратить деньги на road show. Наконец, можно фактически продавать бумаги напрямую розничным инвесторам, минуя традиционных институциональных игроков.

Риски не так велики

Мода на SPAC в сочетании с другими названными факторами несомненно способствовала разогреву рынка IPO. Но что же с рисками? Действительно, ситуация на фондовом рынке США демонстрирует все классические признаки перегрева. Объем сделок таков, что угрожает росту рынка, несмотря на все стимулы регуляторов, — в хорошую неделю размещается акций на десятки миллиардов долларов. Сравните это с объемами российских размещений в $7,6 млрд.

Я считаю, что ажиотаж на американском рынке создает краткосрочные риски для российских IPO, да и для рынка в целом. Вероятность, что этот риск сработает уже в этом году, довольно высокая, рынку нужно будет остыть. Однако в перспективе объемы размещений отечественных компаний будут зависеть от других факторов — в первую очередь от ситуации с санкциями в отношении России, а также стремления глобальных инвесторов к диверсификации и уходу из американских активов. И как бы ни парадоксально это звучало, но после первой негативной реакции на коррекцию в США в среднесрочной перспективе интерес к развивающимся рынкам вообще и российскому в частности может даже повыситься.