Ключевая ставка в России ниже инфляции вряд ли может быть

Ключевая ставка в России ниже инфляции вряд ли может быть

Сергей Романчук

глава российского подразделения ACI

МОСКВА, 30 июн — ПРАЙМ, Елена Лыкова. Банк России имеет запас для дальнейшего снижения ключевой ставки и до конца года может понизить до 3,5-4%, однако увидеть ставку ниже инфляции вряд ли удастся. О том, как россияне и финансовые организации в кризис пандемии помогли проявить рублю признаки резервной валюты, какой курс можно ожидать до конца года и почему не стоит ожидать краха доллара на мировом рынке, рассказал в интервью агентству «Прайм» президент  российского подразделения международной ассоциации профессионалов валютного и денежного рынков ACI Russia Сергей Романчук.

- Банк России снизил 19 июня ключевую ставку сразу на 1 процентный пункт впервые с 2015 года — до 4,5%, обновив ее исторический минимум. Как это снижение ставки отразится в ближайшее время на курсе рубля и может сказаться на интересе инвесторов к ОФЗ?

— Центральный банк в этот раз выстроил достаточно грамотную коммуникационную политику и сориентировал рынок в том, что от него ожидать. Это решение было правильным, ЦБ его четко обосновал и не сделал сюрприза с точки зрения выбранного шага. С одной стороны, снижение сразу на 1% для нашего финансового регулятора является нетипичным. С другой стороны, пауза между заседаниями была достаточно большая, и за это время случилось много всего, что заставило ЦБ принять именно такое решение и сделать более решительный шаг. 

Влияние на курс рубля, думаю, нейтральное. После того как было принято решение, по сути никакого движения в рубле значимого не было.

Это решение не должно как-то сбить интерес к ОФЗ, потому что оно оставляет пространство для дальнейшего понижения ставки. По крайней мере, Эльвира Набиуллина об этом сказала, что ЦБ РФ видит пространство для дальнейшего снижения процентной ставки, если позволит ситуация. Это означает для ОФЗ, что они могут еще расти в коротком промежутке времени – во время понижения текущего уровня ставки. 

Параметры в России с точки зрения возможности обслуживать долг по сравнению с остальными развивающимися рынками уникальны: у нас государственный долг маленький, нет сомнения в платежеспособности государства, даже несмотря на то, что шок в экономике России был больше, чем на Западе. 

- Можно ли ждать в этом году продолжения снижения ключевой ставки Банком России? На сколько, в целом, целесообразно снижать ставку дальше?

— Если мы смотрим, как проводится денежно-кредитная политика во всем мире и каковы перспективы восстановления экономики, то возможно, что низкие процентные ставки будут и в России. 

Что касается дальнейшего снижения ставки, есть еще пространство, хотя и не очень большое с учетом таргета по инфляции в районе 4%. Сейчас мы наблюдаем инфляцию около 3%, и ставка в России ниже инфляции вряд ли может быть, только если мы не увидим дефляцию. Хотя теоретически может и такой феномен случиться, но пока в России в это никто не верит.

Если весь мир не будет шокирован второй волной пандемии, прежде всего, с вовлечением США, Китая, нефтяные цены опять не упадут к нулю и инвесторы не будут уходить со всех рынков, то есть, если ситуация стабилизируется и появится вакцина — вполне возможно увидеть ставку ЦБ РФ на уровне 3,5-4% в конце года. Этот уровень выглядит вероятным при благоприятном сценарии с точки зрения финансовой стабильности. 

С точки зрения быстрого восстановления российской экономики – спроса и развития предложения, ситуация, скорее, будет оставаться сложной. Так что я думаю, что еще на 1% до конца года ЦБ может снизить ставку. Большее снижение пока выглядит не очень реально.

- Как вы оцениваете изменение динамики курса рубля к доллару во время шока пандемии?

— Что мы видели в течение этого кризиса: выход быстрого капитала иностранных инвесторов, который получился синхронно со всеми другими развивающимися рынками.

Наша валюта не является резервной. Но в то же время рубль в пандемию показал признаки резервности с точки зрения поведения российских граждан и участников финрынка, потому что в этот кризис не было бегства из рубля в отличие от того, что мы наблюдали в кризисы 2014-2015 годов и тем более в 2008-2009 годов.

Население, держащее сбережения в рублях, не стало массово переводить их в доллары, изъятия долларов из банков было небольшим, а в целом получилась контрцикличность, так как когда вырос доллар, население скорее продало валюту. В этом смысле курс рубля показал большую устойчивость с точки зрения поведения экономических агентов.

Основа для долгосрочной курсовой стабильности – это низкая инфляция, которая во время самоизоляции испытала небольшое повышательное воздействие со стороны валютного курса – краткосрочно доллар сходил выше 80 рублей. Сейчас со стороны курса давления нет, а со стороны доходов населения, скорее, факторы дезинфляционные из-за самоизоляции и охлаждения экономики. 

Это означает, что с курсом у нас все будет более-менее нормально даже в условиях не очень радужных перспектив и значительного снижения мирового ВВП по итогам года, потому что валюту среди населения РФ покупать некому и не на что.

Валютный баланс у нас во многом определяется торговым балансом: экспорт сейчас более-менее восстанавливается на нефти около 40 долларов за баррель Brent, что возвращает нас в ситуацию ближе к нейтральной. А вот импорт сильно упал и вряд ли быстро восстановится. 

Благодаря бюджетному правилу и продажам валюты от сделки по Сбербанку Центральный банк удовлетворил краткосрочный спрос на валюту со стороны рынков капитала. Это был такой креативный ход. Можно было бы просто сделать дополнительные интервенции в дополнение к бюджетному правилу, но ЦБ нашел такое изящное решение, чтобы полностью скомпенсировать на рынке тот объем валюты, который не поступил бы на продажу из-за экстремально низких цен на нефть – ниже 25 долларов за баррель марки Urals, что мы видели. 

- Вы сказали, что нерезиденты сохранят интерес к ОФЗ. А будут ли эти долговые бумаги интересны иностранцам, если, как вы ожидаете, ЦБ еще понизит ставку?

— Для развивающихся рынков и рубля дифференциал ставок в национальной валюте и в долларе имеет значение с точки зрения прибыльности операций carry trade. Наличие этого дифференциала между ставками, безусловно, подогревает иностранных инвесторов к вхождению в самые надежные рублевые активы – ОФЗ. 

Снижение этого дифференциала уменьшит склонность заходить на наш рынок. Но здесь вопрос в том, какие есть альтернативы. Альтернативы на других развивающихся рынках похуже, Россия здесь один из лидеров по привлекательности. К тому же, когда мы говорим об операциях carry trade, важен не только дифференциал ставок, но и волатильность курса, насколько был и будет изменчив в будущем валютный курс. 

То, что мы прошли достаточно спокойно кризис на финансовых рынках в марте-апреле, показывает, что этой премии может оказаться достаточно и в меньшем количестве. То есть снижение ставки до 3,5% все равно будет давать дополнительный carry, который значим на фоне уменьшения волатильности курса, который демонстрирует рубль.

Если мы продолжим эту линию рассуждения и предположим, что рублевые ставки упадут до нуля, убрав этот фактор риск-премии для операций carry trade, то мы будем в другой реальности, когда потоки капитала будут более волатильны, и более высокие процентные ставки в России уже не будут стимулом для захода иностранных инвесторов. 

Пока, если мы говорим про ближайший год, все-таки премия выглядит достаточно существенной на фоне снижения волатильности курса, его большей устойчивости по сравнению с предыдущими кризисами и альтернативами, возможными на других